火电业绩亮眼，清洁能源分化——2024年发电企业业绩解读

近期，发电上市企业2024年年报陆续出炉。火电企业因煤价等主要燃料成本下滑业绩实现普遍增长，清洁能源企业受自然资源、市场竞争等因素影响业绩呈现分化。电力行业各板块投资稳步推进，其中光伏、风电投资维持较高水平，核电、火电投资实现高速增长。

发电企业业绩：火电普遍增长，清洁能源呈现分化

火电业绩亮眼。30家火电上市企业的经营业绩延续2023年的改善势头，2024年平均净资产收益率约为6.5%，同比上升2.3个百分点，盈利能力提升，主要火电上市企业2022年～ 2024年净利润情况如图1所示。五大发电集团下属的华能国际、国电电力、大唐发电、华电国际净利润均同比上升39%以上。虽然2024年受新能源装机比重不断提高等因素影响，火电发电设备利用小时为4400h，同比降低76h，但在国内煤炭市场供应稳定、中长期合同履约越发规范的格局下，煤炭成本下行，煤电边际收益同比有所提升。此外，2024年1月1日起执行煤电容量电价机制，煤电容量电价按照回收煤电机组一定比例固定成本的方式确定，火电企业盈利能力更为稳健。

光伏业绩下滑。浙江新能等12家光伏上市企业2024年平均净资产收益率为-3.8%，同比下降5.5个百分点。光伏行业扩建产能加速释放，主要制造环节呈现供需失衡，产能过剩导致的市场竞争激烈引发“价格战”，光伏组件价格同比大幅下降，产业链价格持续下跌，产业链下游盈利情况亦不乐观，光伏发电价格下降，弃光率反弹上升，10家企业净利润下滑。由于光伏产业链技术仍在持续开发迭代，且可再生能源电力消纳保障配套存在不确定性，预计将加快光伏企业盈利能力的两极分化、优胜劣汰。

水电业绩增长。长江电力等11家水电上市企业2024年平均净资产收益率约为8.2%，同比上升1.8个百分点，其中长江电力、甘肃能源、桂冠电力、华能水电净资产收益率超过10%，经营业绩较为出色，原因是2024年我国主要流域来水改善，全年水电发电量同比增长10.5%。水电发电量受天然来水情况影响较大，但受“双碳”政策利好及厄尔尼诺事件影响预计盈利情况保持相对稳定。

风电和核电业绩略有下滑。风电方面，三峡能源等13家风电上市企业2024年平均净资产收益率约为6.8%，同比下降1.5个百分点，其中9家企业净利润下滑，原因是2024年并网风电发电利用小时为2127h，同比降低107h，此外，产业链各环节市场竞争加剧、成本降速放缓等也导致部分企业业绩承压。未来风电规模化开发与技术进步或将带来成本下降，促进风电企业盈利水平提升。核电运营虽面临核燃料成本上升及市场电价下滑的风险，但其具有高技术壁垒、高安全要求、强政策管制等特点，行业竞争格局和盈利水平相对稳定。各电源类型上市企业2022年～2024年净资产收益率情况如图2所示。

碳排放权交易对业绩影响呈现分化。发电行业是首个纳入全国碳市场的行业，五大发电集团下属的国电电力、华电国际、大唐发电2024年的碳排放权交易收入分别为5.75亿元、5.78亿元、0.87亿元，实现盈利；而华能国际亏损3.11亿元，原因是火电装机占比较高，而碳配额免费发放额度收紧。全国碳市场2024年第三履约期基准值下调，火电企业免费配额缺口扩大，在碳约束长期化的大背景下，高排放、低参数类落后机组需通过市场购买配额，直接增加其发电成本，这将促使各发电企业在保供与减碳之间寻求平衡，提升碳资产管理能力，推动整个行业的低碳转型和绿色发展。

发电企业投资：火电投资高速增长，清洁能源投资稳步推进

火电企业投资持续向清洁高效转型。2024年我国火电投资完成额1588亿元，同比增长33%，增速居各类电源前列，主要集中于灵活性改造和高效机组。火电作为基础保障性和系统调节性并重的重要电源，仍有可观规模的投资。在“双碳”战略驱动下，传统火电企业正通过“火电+新能源”协同发展模式，加速构建低碳化电源结构。例如，国电电力2024年新增火电控股装机184万千瓦，新增新能源控股装机429万千瓦，新能源控股装机占比提升至33%。

光伏、风电企业投资维持较高水平。2024年我国光伏投资完成额4463亿元，同比增长3%，增速放缓，但投资额仍居各电源类型首位。我国光伏经历高速发展阶段后，装机规模基数已较高，且受光伏接入与消纳压力等因素的影响，光伏新增装机增速回落。例如浙江新能重要光伏项目在建工程增加44亿元，与上年增加额基本持平。风电投资完成额3082亿元，同比增长10%，主要聚焦海陆风电大基地建设，风电上市企业的相关指标也支持上述数据。

水电、核电企业积极推进项目建设。2024年我国水电投资完成额1085亿元，同比增长5%。抽水蓄能电站投资有较大增长空间，成为水电投资建设的重要增长点。例如长江电力积极开展抽水蓄能项目开发、投资、运营，2024年在建工程期末余额48亿元，较期初增加17亿元，主要为抽水蓄能等投资建设项目增加所致。2024年我国核电投资完成额1469亿元，同比增长47%，增长速度居各类电源首位。中国核电和中国广核2024年核电项目建设均稳步推进，其中中国核电所属核电项目在建工程新增余额617亿元，比上年增加40%。

未来展望

效益方面，火电企业盈利保持稳定，清洁能源企业进一步分化。2025年2月，国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，推动风电、太阳能发电等新能源上网电量全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成。火电方面，容量电价落地实施为火电企业带来一部分收入增量，但在市场化交易环境中电量电价带来的收益大概率有所下降，煤电的容量补偿需求也将逐渐加剧，最终达到新的收入稳定状态。清洁能源方面，市场化价格信号将引导企业通过技术升级、成本优化和效率提升增强市场竞争力，促使企业从“补贴依赖”转向“技术提升”，具备成本和技术优势的企业将更具竞争力，各企业业绩或将出现分化。碳排放收益分化反映出企业碳资产管理能力的差异，预示行业将从“规模竞争”转向“碳管理竞争”，碳核算、碳金融等也将为行业带来机遇。

投资方面，火电推动灵活性改造，清洁能源投资保持增长。火电具有稳定性强、可靠性高的优势，作为支撑性调节性能源的作用也将更加凸显，新能源入市后需公平承担系统调节成本，也将激励火电进行灵活性改造。在清洁能源方面，风电和光伏作为实现“双碳”目标的核心支撑力量，受益于政策支持与市场需求驱动，其产业增长潜力与投资体量有望继续扩容，但增速放缓；抽水蓄能电站作为重要的调峰调频电源，将成为水电领域投资布局的重点方向；核电领域保持发展态势，相关企业将有序推进在建及规划项目进程。