理论上，通胀对房价的直接影响有4个方面：一是提升建安成本，二是带动工资收入上涨，三是驱动租金上涨，四是降低实际利率。通胀对房价的间接影响是通过实际利率的变化来表现的。一般来说，通胀本身会带来实际利率的下跌，从而加重市场的负利率状况，促进住房需求的增长；但不断深化的通胀会招致货币紧缩，持续加息和信贷紧缩将会改变负利率的状况，压缩住房需求，从而导致房价出现下跌。大量的国内外理论研究表明，房价的上涨先于CPI上涨，房地产价格是物价变动的领先指标，隐含着预期通货膨胀的重要信息。
可见，理论上通胀对房价的影响是分阶段的。在通货膨胀到来之前，受预期通胀的影响，房地产价格总是先于消费品价格上升，以保证资本利得增加能够弥补消费品价格上涨的损失。但当通胀来临并逐步严重之后，紧缩的货币政策不仅提高实际利率，而且会降低对未来经济景气的预期，房价将会出现下降。
从实证数据看，上世纪七八十年代曾有两次由于石油危机引起的高通胀时期，一次是70年代中期，另一次是70年代末80年代初，从美国和日本的房价/地价变化都能看出其受到预期通胀的影响。1971-1976年，日本的地价涨幅在CPI没有明显上涨时快速增加，1974年在CPI达到最高23%时地价涨幅反而开始下降，而后在CPI涨幅下降时地价甚至出现绝对下跌（见图1）。在1976-1982年和1986-1991年时段里，美国房价和CPI的变化表现为：房价上涨先于物价上涨，在物价涨幅1980年达到最高（13.5%）的年份里房价涨幅反而开始快速下降（见图2）。美国和日本两国通胀时期的房价涨幅变化数据说明，受通胀预期的影响，房价会先于物价出现明显上涨。
从国内数据看，1998年以来，我国名义房价变化与CPI的变动也基本符合这个规律，即在有通胀预期的情况下，房价出现明显上涨（见图3）。2007年年中开始，我国CPI出现逐月上涨趋势，CPI的上涨率由2006年的1.5%，上涨到2007年的4.8%，2008年1季度CPI上涨率为8%，其中2月份曾达到了8.7%。2007年末，基础原材料和能源产品价格也开始持续大幅度上涨，2008年1季度，原材料、燃料、动力购进价格同比上涨9.8%。2007年末，中央果断提出“防止经济增长由偏快转向过热，防止结构性通胀演变为全面通胀”的调控战略，2008年2季度CPI环比出现下降。在这个过程中，房价与通胀预期的关系表现得非常明显，2007年6月CPI开始增加，房价则从2007年2季度开始出现快速上涨，持续3个季度，房价涨幅远远高过CPI涨幅；而在2008年1季度CPI涨幅达到最高时，房价涨幅则出现快速回落。从我国名义房价变化与CPI的变动关系看，同样验证了通胀预期条件下，房价会出现较快上涨。
当前影响我国房价走势的重要因素之一是通胀预期初步显现。由于全球主要经济体一致采取了宽松的货币政策，引发了未来世界性货币贬值及通货膨胀的担忧。从国际上看，近期原油期货价格快速上涨加重了未来通胀的预期。2009年上半年，油价上涨了1倍，5月份成为近10年来油价单月涨幅最高的一个月。在需求没有明显增加的情况下，油价上涨显然不是取决于实体经济需求，而是取决于美国大规模发行国债情况下美元进一步贬值的预期，而油价的上涨显然给我国带来了输入性通胀的信号。
国内方面，在适度宽松货币政策下，2009年上半年新增人民币贷款7万亿元，仅用4个月就完成全年贷款5万亿的计划目标下限。同时，广义货币M2增速迅速增加，2009年来月增速均在两位数且增幅逐月增加，6月末M2增速达到近26%，远超央行17%的预期目标。虽然受去年翘尾因素的影响，CPI仍持续为负值，但大规模的货币投放增加资本市场的流动性，预计4季度将转为正值。近期除楼市销售旺盛外，股市也持续走强，与流动性充裕和通胀预期的影响不无关系。
预计2009年下半年受通胀预期的影响，房地产市场需求将继续保持旺盛；由于2008年以来商品房屋新开工面积持续下降，房地产市场后续供给明显不足，可以预见年底房地产市场将会再次面临供求失衡的局面，房价上涨可能会再次成为舆论的焦点。（作者单位：国家发改委投资研究所）